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头部聚合支付服务提供商:支付+商户解决方案+到店业务协同发展。公司以支付服务起家,聚焦中小商户,业绩增长稳健,17-21年GPV占非银行支付机构网络支付金额的比例提升0.4pct,据易观分析,21年公司综合能力位于中国非银行独立二维码支付市场第1,1H22疫情影响下业绩强韧性,收入同比+21.8%;1H22商户解决方案收入因营销服务收缩同比-33.4%,毛利率随SaaS收入占比提升而同比+34.1pct至82.1%;借抖音发力及复用支付商户资源,到店发展迅速,1H22GMV同比+1790.1%,收入同比+259.4%。
到店电商:抖音β效应+自身强α,发展势头强劲。预计23E到店电商收入同比+130.6%。1)抖音β效应强:22年前10个月的GMV较21年前11个月增长约300%,发展迅速。行业空间广且格局分散,以GMV计美团到店份额约7.9%,抖音入局预计更多切入增量市场,目前其本地生活加载率、点击率均低于广告,提升后有望驱动GMV翻倍,千千惠GMV占抖音约6.2%,作为其头部服务商将受益。2)公司优势突出:主要在于支付服务商户资源可高效复用,团队经验丰富,人效从21年的7.4增至1H22的21.5万元/年,新城市拓展顺利,截至3Q22单月近盈亏平衡,贡献利润可期。
原主业步入利润释放期。1)支付服务:利润有望随费率提升快速释放。21年公司把握个人码转换时机主动降费率获客,支付商户数同比+32.5%至730.8万,打开费率提升空间。1H22随费率提升,毛利率同比+2.1pct至20.9%,当前11.96bps的水平较20年疫情影响下的12.53bps仍有提升空间。2)商户解决方案:高毛利SaaS规模效应显现推动利润增长,商户主要是支付服务自然转化,1H22活跃商户数150万,占支付商户19.7%,随支付商户增长、渗透率提高,该业务商户量有望驱动利润释放;且1H22平均商户收入278.4元/年,预计SaaS产品收费较低,价格提升空间较大。
投资建议预计22-24年营收35.28/47.82/61.61亿元,对应PS为2.34/1.72/1.34X,归母净利1.44/3.97/6.25亿元。采用分部估值法给予24年目标市值131.1亿港元,对应目标价29.3港元。首次覆盖,给予“买入”评级。
风险提示支付服务费率提升不及预期;疫情反复拖缓业务开展;支付及到店行业竞争加剧;按公允值计入损益的金融资产或金融负债公允值变动;数据统计误差
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